クロスボーダーM&Aのアドバイザーを選ぶにあたり、最初に確かめるべきは、想定する取引規模に見合うアドバイザーかどうかです。M&Aのアドバイザーは、取引規模に応じて担い手の層が分かれており、その分かれ目は、各社の報酬の採算構造、すなわち最低報酬と料率によって決まります。中小企業のM&Aを対象として中小企業庁が2024年8月に改訂した中小M&Aガイドライン（第3版）も、仲介者・FAを選ぶ際の考慮要素として、報酬率、報酬の基準額、最低手数料の額、報酬の発生時期といった手数料に関する事項を挙げています。
本稿では、国内外での買収・提携を検討される事業会社の経営企画・事業投資部門、PEファンドのご担当者、および事業承継や資本政策を検討されているオーナー・親会社の皆様を念頭に、取引規模ごとのアドバイザーの担い手と報酬の仕組みを整理し、取引規模10億〜50億円の帯で生じる選択肢の不足、クロスボーダー案件の進め方、アドバイザーを選ぶ観点をまとめます。
1. M&Aアドバイザーの担い手と取引規模
M&Aのアドバイザーは、取引の一方の当事者に助言するファイナンシャル・アドバイザー（FA）と、売り手と買い手の双方と契約して取引を仲立ちする仲介者に分かれます。FAはさらに、所属する組織と主に扱う取引規模によって分かれます。境界は重なっており、次の表の取引規模は、各層が主に扱う範囲を示すものです。表の帯の間（数億〜10億円など）は、隣接する層が重なって扱います。
| 主な取引規模 | 主な担い手 | 契約の相手と報酬の受け取り |
|---|---|---|
| 数百億円以上 | 大手証券会社・メガバンク系の投資銀行部門 | 一方の当事者（依頼主）のみ |
| 50億円〜数百億円 | Big4系FASのコーポレートファイナンス部門、グローバル独立系の投資銀行 | 一方の当事者（依頼主）のみ |
| 10億円〜100億円 | 独立系のM&Aアドバイザリー・ブティック | 一方の当事者（依頼主）のみ |
| 数千万円〜数億円 | M&A仲介会社 | 売り手・買い手の双方 |
大手証券会社・メガバンク系の投資銀行部門
上場企業による大型の買収や公開買付け（TOB）、大手グループの事業再編など、取引規模の大きい案件を中心に扱います。
Big4系FASのコーポレートファイナンス部門、グローバル独立系の投資銀行
Big4系FASのうちM&Aの助言を担うコーポレートファイナンス部門（財務・税務のデューデリジェンスを担う部門とは別）や、グローバル独立系の投資銀行は、50億〜数百億円の案件を中心に、国内外のネットワークを用いたクロスボーダー案件も扱います。
独立系のM&Aアドバイザリー・ブティック
特定の取引規模・業種・地域に絞って活動するFAです。取引規模10億〜100億円の案件を主な対象とする先が、この層に当たります。
M&A仲介会社
売り手と買い手の双方と契約し、双方から報酬を受け取ります。中小M&Aガイドライン（第3版）は、仲介者において禁止される利益相反に当たる行為を具体的に定めています。主に扱うのは、取引規模数千万円〜数億円の国内の事業承継案件です。
2. 報酬の仕組みと採算の分岐点
成功報酬の算定
M&Aアドバイザーの報酬は、契約時の着手金、月額のリテーナー、中間金、取引成立時の成功報酬の組み合わせで構成されます。中心となる成功報酬は、取引価額などの基準額に料率を掛けて算出し、基準額が大きくなるほど料率が段階的に下がる方式（レーマン方式）が広く用いられています。基準額に何を用いるか（譲渡額、純資産、移動総資産等）は会社によって異なり、同じ料率でも報酬の額は変わります。
手数料の公表
中小企業庁は、M&A支援機関登録制度で登録を継続する要件として、手数料の算定基準の開示を求めており、開示された手数料体系は登録支援機関データベースで公表されています。データベースでは、支援の形態（仲介・FA）と支援の対象（譲渡側・譲受側）ごとに、最低手数料の水準や成功報酬の算定方法（株価を基準額とするレーマン方式等）で検索できます。
最低報酬と取引規模の分岐点
多くのファームは、成功報酬に最低額を設けています。大手のファーム（大手証券会社・メガバンク系の投資銀行部門、Big4系FASのコーポレートファイナンス部門、グローバル独立系の投資銀行）では、最低報酬は1億円程度が一般的です。レーマン方式では本来、料率は基準額に応じて段階的に変わりますが、ここでは簡便のため一律2%とすると、成功報酬が1億円に達する取引規模は50億円です（当社試算）。
取引規模がこれを下回ると、依頼主にとっては、最低報酬が取引規模に比べて割高になります。たとえば取引規模20億円の案件で最低報酬1億円を支払う場合、報酬は取引規模の5%に相当します（当社試算）。ファームの側から見ると、最低報酬を下回る報酬では投じる人員と時間に見合わないため、最低報酬を受け入れない案件は受託の対象から外れやすくなります。
最低報酬1億円、料率を一律2%とした簡便試算での、取引規模ごとの報酬と、取引規模に対する報酬の比率は次のとおりです（当社試算）。
| 取引規模 | 報酬 | 取引規模に対する比率 |
|---|---|---|
| 10億円 | 1億円（最低報酬） | 10.0% |
| 20億円 | 1億円（最低報酬） | 5.0% |
| 30億円 | 1億円（最低報酬） | 3.3% |
| 50億円 | 1億円 | 2.0% |
| 100億円 | 2億円 | 2.0% |
グローバルネットワーク型のファームにおける報酬の配分
Big4系FASなど、各国のメンバーファームで構成されるグローバルネットワーク型のファームでは、国をまたぐ案件の報酬を、関与する各国のメンバーファームで分け合います。クロスボーダー案件では、1つのメンバーファームが受け取る報酬はさらに小さくなり、取引規模の小さい案件ほど採算が合いにくくなります。
3. 取引規模10億〜50億円の帯で生じること
取引規模10億〜50億円の帯（ミッドマーケットの下位の帯で、ロワーミッドと呼ばれます）では、大手証券会社・メガバンク系に加え、Big4系FASのコーポレートファイナンス部門やグローバル独立系の投資銀行でも、採算が合いにくくなります。一方、M&A仲介会社が主に扱うのは、より小さい規模の国内の案件で、仲介会社は売り手・買い手の双方から報酬を受け取るため、一方の当事者の利益を最大化する立場には立ちません。
クロスボーダー案件では、国内案件にない業務が加わります。相手国での候補先の探索と意思決定者への直接の打診、相手国の言語での交渉、現地の法務・税務・会計の専門家との連携、国や企業による意思決定の手順と時間軸の違いへの対応です。この帯を主に担う独立系のブティックの中でも、これらを含めてクロスボーダー案件を一貫して担える先は限られます。その結果、取引規模10億〜50億円のクロスボーダー案件では、一方の当事者に立ち、相手先の探索から交渉・実行までを担えるアドバイザーの選択肢が限られます。この帯の選択肢の不足は、当事者の立場によって次のように現れます。
日本企業が海外企業を買収する場合
売却プロセスに出ていない海外の企業を対象とする場合、相手国での候補の調査と、オーナー・親会社への直接の打診が要ります。取引規模が50億円を下回る案件では、相手先の探索から最終契約まで、日本側で一貫して担うアドバイザーを確保できるかが、案件を進める前提になります。
海外企業が日本企業を買収する場合
当社の経験では、日本の非上場企業の買収では、オーナーとの協議、意向表明、最終契約の交渉の多くが日本語で進みます。海外の買い手には、日本語で相手先を探索・打診し、交渉まで担えるアドバイザーが要ります。
オーナー・親会社が売却する場合
譲渡先を国内に限らず、海外の事業会社・投資家まで広げる場合、国内の買い手候補と並行して、海外の買い手候補への打診を担えるアドバイザーが要ります。取引規模10億〜50億円の売却で、売り手の利益を最大化する立場に立ち、海外の買い手候補まで対象とできるアドバイザーは限られます。
4. クロスボーダー案件の進め方
クロスボーダー案件では、取引の各段階に、国内案件にない論点が加わります。主な段階と、アドバイザーが担う業務、クロスボーダー案件に固有の論点は次のとおりです。
| 段階 | アドバイザーが担う主な業務 | クロスボーダー案件に固有の論点 |
|---|---|---|
| 戦略・要件の整理 | 投資方針と買収要件の整理、投資予算・資本政策との整合の確認 | 相手国の外資規制・許認可の初期確認（現地の専門家と連携） |
| 相手先の探索 | 候補の母集団の設計、リストの作成、意思決定者への直接の打診 | 相手国の言語での打診、現地の企業情報の収集 |
| 初期協議 | 秘密保持契約の締結、開示資料の分析、経営陣との面談 | 開示資料の言語と会計基準の違い |
| 意向表明 | 予備的なバリュエーション、主要条件の提示 | 為替と税制を踏まえた価格と取引形態の設計 |
| デューデリジェンス・最終契約 | デューデリジェンスの推進（専門家と連携）、最終契約の交渉 | 準拠法と紛争解決の方法、表明保証の範囲 |
| クロージング | 前提条件の充足の管理、クロージングの準備 | 当局の承認、国をまたぐ資金決済 |
当社は、買い手側・売り手側のいずれの支援でも、相手先の探索を標準3か月の明確なタイムラインで進めています。
5. アドバイザーを選ぶ観点
取引規模と報酬の適合
最低報酬、料率、報酬の基準額、着手金・月額報酬の有無を確かめ、想定する取引規模で支払う報酬の総額と、取引規模に対する比率を試算します。最低報酬が料率による報酬を上回る取引規模では、この比率が大きく上がります。
登録と説明
中小企業庁は、M&A支援機関を選ぶ前に、M&A支援機関登録制度の登録機関であるか、手数料と支援の内容について具体的な説明を受けたかを確かめるよう求めています。中小M&Aガイドライン（第3版）は、仲介者・FAに対し、手数料の詳細、段階ごとの提供業務、担当者の資格・経験年数・成約実績の説明を求めています。
立場
同一の取引で一方の当事者のみに立つFAか、双方と契約する仲介者かを確かめます。中小M&Aガイドライン（第3版）は、仲介者において禁止される利益相反に当たる行為を具体的に定めており、依頼する側も、契約の相手と報酬の受け取りを確かめる必要があります。
相手先の探索の方法と期間
候補の母集団の作り方と、打診までの期間を確かめます。売却プロセスに出ていない企業を対象に含めるか、候補先の意思決定者へ直接打診するか、何か月で協議に進む相手先を絞り込むかが、判断の材料になります。
言語と海外の連携
相手国の言語で交渉できるか、相手国の法務・税務・会計の専門家と連携できるかを確かめます。
6. Syntax Partnersができること
Syntax Partnersは、取引規模10億〜50億円の帯で、クロスボーダー案件を一方の当事者の立場で担うアドバイザーの選択肢が限られていることを踏まえて設立した、クロスボーダーM&Aを専門とする独立系のM&Aアドバイザリーファームです。FA専業として、一つの案件では買い手・売り手のいずれか一方のみを支援し、取引規模10億円から100億円の案件を中心に支援しています。当社は、中小企業庁のM&A支援機関登録制度の登録M&A支援機関です。
買い手側の支援
国内外での買収・提携を検討される事業会社・PEファンドに対し、ご依頼主の戦略に基づく対象候補の調査・リスト化から、オーナー・親会社への直接の打診、交渉、実行までを一貫して支援します。相手先の探索は標準3か月の明確なタイムラインで進め、1か月目に候補の母集団を設計してリストを作成し、2〜3か月目に意思決定者へ直接打診します。PEファンドのアドオン買収や、大手グループからの切り出し案件の候補探索にも対応します。
売り手側の支援
売主様・オーナー様の利益を最大化するアドバイザーとして、事業承継と売却を支援します。PEファンドが保有する企業の売却も対象とし、譲渡先には国内の事業会社に加え、海外の戦略買い手も対象とします。相手先の探索は、買い手側の支援と同じく標準3か月のタイムラインで進めます。
報酬と体制
報酬は月額のリテーナーと成功報酬の組み合わせを基本とし、条件は案件ごとにエンゲージメントレターで定めます。パートナー主導の少数精鋭体制と効率的な運営により、この取引規模の帯に見合う報酬水準でご提案します。日本語・英語・中国語・韓国語・タイ語ほかアジア主要言語に対応し、15を超える国・地域に及ぶ50超の海外提携ネットワークと、案件に応じて連携します。
主な支援事例は、支援事例のページに掲載しています。
国内外での買収・提携、事業承継、グループ再編のご検討の初期段階から、ご相談を承ります。
本稿は、中小企業庁の公表資料と当社の実務の経験に基づき、Syntax Partners, Inc. がまとめたものです。